美国国债危机临近，债务风险加剧，中方应对策略显现

在八月中旬，美国联邦政府的债务总额首次突破了40万亿美元大关。桥水公司创始人达利欧在一次采访中发出警告，指出美债的供需关系正在发生不利变化：财政部的借款规模不断增加，而国际买家，尤其是中国和日本则在持续减持。根据最近的国际资本流动报告，这两个国家的国债持有量均有所下降。尽管美国不会正式宣布债务违约，但其将通过通货膨胀、金融压制和债务货币化等方式，把实际损失逐步转嫁给债权人。中国已经通过减少美债投资、增加黄金储备以及推动本国货币结算，来降低其风险敞口。与此相对，日本则因受到美日安全关系的约束，虽然有减持美债的意向，但仍在较大规模持有美债，面临更大的接盘压力。

虽然40万亿的债务不会立即导致美国的崩溃，但财政部持续借入新债务来填补旧债到期和赤字的现象，显然没有结束。此外，海外市场需求的下降将迫使国内投资者提高收益率以补偿风险，从而导致利息成本上升，进一步加大债务规模。这种恶性循环一旦形成，将迅速压缩财政和货币政策的操作空间。利息支出的变动最先体现在联邦预算上。预计到2024年，美国联邦政府的利息支出将首次超过年度国防预算，且这一差距在之后只会扩大。到了2026年，利率的环境将比疫情前高出许多，财政部在置换到期的低息旧债时，将面临明显更高的利息负担。

随着利息支出增长迅速，超过了社保、医疗和国防的开支增速，假如利率继续维持在高位，利息对联邦财政收入的比重还将不断攀升，预计每五美元税收中就有一美元用作利息支付。由于利息负担上升，市场对美债的定价标准也在发生变化。信用评级机构频繁下调或发出警告，美国的主权信用评级不再牢不可破，投资者开始要求更高的风险溢价，导致美债收益率上升，形成更重的利息负担和恶化的财政状况，二者相互作用使得美债从"无风险"逐渐转变为"有风险"。

面对这些挑战，美国并不会选择明确的债务违约。美元作为全球储备货币，美债又是国际金融市场的重要基准，若公开违约，会摧毁整个体系的信任基础。因此，美国的应对策略实际是采用隐性赖账的方式，通过通胀、金融压制和债务货币化三方面的共同作用来处理。通胀直接稀释债务的实际价值，政府通过宽松的财政和货币政策，使得通货膨胀率在较长时间内保持在高于国债名义利率的水平。虽然债权人名义上可获得利息和本金，实际购买力却会大幅缩水。过去几年的高通胀已使美债持有者遭受隐性损失。如果通胀的中心水平持续高于利率，债务的实际价值也在不断蒸发。

金融压制是政府对国内金融机构施加的要求，银行、养老基金和保险公司必须持有一定比例的国债，甚至设定下限。这种做法虽然增加了政府的融资能力，但也抬高了私人部门的融资成本，影响金融体系的效率。而债务货币化则是最后的应对手段，当国内对资金的需求达到顶点，美联储可能重新开始大量购买国债，一旦这种情况出现，美元的信用将进入新的稀释阶段，黄金等替代资产的价格也会随之上涨。达利欧强调持有黄金和比特币的重要性，正是因为未来美联储可能再次成为美债的最大买家，届时法定货币的购买力将会系统性地下降。

美国的学术界和政策圈已开始为这样的转变寻找理论支撑。有学者提出，由于政府视为永久实体，债务并不需要真正偿还。当财政压力达到一定程度，政策制定者会找寻合理化手段，使债务长期化甚至永久化。同时，还有讨论利用人工智能和经济转型重新定义债务负担以及提出“温和赖账”的概念。这些讨论为美国采取更传统或非常规的债务处理策略铺平了道路。

美国的应对方式直接影响了海外债权人的处境。其中，中国和日本的应对策略则截然不同。中国已经连续多年减持美债，预计到2026年将加快减持的步伐，主要目的是降低美债在外汇储备中的权重，同时增强黄金和其他货币资产的比例。中国的外汇储备庞大，尽管美元资产比例在下降但绝对值仍很可观。中方目标明确，一旦美债出现收益率激增或信用事件，避免自己成为损失最重的持有者。与此同时，黄金储备的持续增加反映了同样的策略。中国央行多年来不断增持黄金，并逐步扩大以人民币进行跨境结算的比例，减少对美元的依赖，为金融博弈留出空间。

然而，减持的节奏需要精准控制，过快减持会扰动市场，导致美元贬值，从而影响中国剩余美元资产；而减持过于缓慢则面临风险敞口。在风险可控与市场稳定之间，中国的减持节奏维持着一种微妙的平衡。相较而言，日本作为最大海外美债持有国，其选择则相对有限。由于自身债务高企，日元在美元高利率环境下持续受到压力，日本央行为了维持汇率稳定，必须消耗外汇储备，而其中相当一部分是美债。继续持有意味着要承受美元贬值和美国财政状况恶化的风险，而大规模减持可能导致美债收益率上升，使得美国不满，同时加速日元升值打击出口。因为日本的外交与安全政策与美国深度捆绑，缺乏像中国那样的战略自主，尽管也在减持美债，却显得力度和决心远不如中国。